广发策略：A股仍是“可为阶段” 逢低布局“春季躁动”的机会

　　原标题：【广发策略戴康团队】“可为阶段”如何布局春季躁动？——周末五分钟全知道（12月第4期）

　　来源：戴康的策略世界

　　报告摘要

　　●  A股仍处于分子端预期平缓、分母端预期支撑的“可为阶段”。近期市场相对承压：拜登1.75万亿《重建美好未来法案》受挫约束美国经济增长预期和22年中国新能源车出海预期、美国通胀依旧高位、全球疫情反复，近期国内政策未超预期，以及新能源车链条负面消息下跌导致市场情绪负反馈。我们判断当前A股仍是“可为阶段”：央行四季度货币例会继续强调“稳字当头”、LPR单边下调带来22年初MLF降息预期、我们在12.19《“可为阶段”的时空和配置策略》中指出，市场联动角度观察，只要可转债维持强势，A股大概率仍是“可为阶段”。

　　●“可为阶段”也是逢低布局“春季躁动”的机会。近期投资者对“春季躁动”的关注度明显增加。经验数据显示：过去10多年“春季躁动”年年都有，大多在2月及以后才会结束，仅08/18/20年“春季躁动”在1月中下旬提前结束，均遭遇了重大“不确定性”事件冲击。我们判断当前“春季躁动”有支撑：“稳字当头”政策主线、MLF调降预期。

　　●信用周期底部如何布局“春季躁动”？——聚焦“双碳”宽信用新周期。22年“春季躁动”处于本轮信用周期底部，12/16/19年“春季躁动”也处于信用周期底部，我们观察到：这几年“春季躁动”的领涨行业基本和当时的“宽信用”方向保持一致。我们在11.21《传统产能“低碳转型”新方向》中指出22年中国将开启“双碳”宽信用新周期，建议重点关注碳中和“先立+后破”交集的“绿电”的3条投资线索：发电端的煤电“供给收缩”、输电端的特高压/储能、交易端的绿电运营商。

　　●公募基金换仓如何寻找潜在方向？——关注“跨年估值差”优势领域。从公募基金的净值曲线&小盘/大盘指数的相对走势来看：12月初以来公募基金已经开启新一轮调仓布局期。测算2010年以来的数据显示，“跨年估值差”较大的行业，更容易成为公募基金年末/年初的调仓方向。建议关注“跨年估值差”相对较大的细分领域：新能源（电源设备/稀有金属/电机/电力）、消费（生物制品/医疗服务/汽车整车）、科技制造（通用机械/半导体/航天装备/航空装备/地面兵装）。

　　●“可为阶段”建议逢低布局“春季躁动”，继续高区-低区均衡配置。近期A股相对承压，但当前A股仍是“可为阶段”。“春季躁动”每年都有，岁末“春季躁动”建议关注“双碳宽信用”主线，以及具备“跨年估值差”优势的部分新能源/消费/科技制造细分领域。行业配置建议继续高区-低区均衡——1． 降准及地产链条企稳（券商、白电、消费建材）；2． “双碳宽信用”+新基建稳增长（绿电运营商、军工）；3． PPI-CPI传导下的提价预期（食品加工）。

　　● 风险提示：

　　疫情控制反复，全球经济下行超预期，海外不确定性。

　　报告正文

　　1核心观点速递

　　（一）A股仍处于分子端预期平缓、分母端预期支撑的“可为阶段”。近期A股市场相对承压：海外风险积累、国内政策未超预期以及新能源车链条的情绪负反馈——（1）拜登1.75万亿美元的《重建美好未来法案》受挫，约束美国明年增长预期；11月美国工人平均时薪增长5%，印证我们12.5《慎思笃行》中提出的美国“工资-通胀”螺旋；全球奥密克戎疫情感染率继续高位抬升；（2）近期国内财政政策接连出台以及本周的LPR降息，政策力度较为温和，市场解读为“既要稳增长又要调结构”；（3）拜登基建受阻约束22年中国新能源车出海预期，而近期媒体报道小鹏汽车决定削减宁德时代的供货份额等导致市场情绪负反馈。不过我们判断：未来MLF调降预期，以及转债联动规律共同指向当前A股仍处“可为阶段”——（1）央行四季度例会继续强调“稳字当头”，并且增加“发挥好货币政策…更加主动有为，加大对实体经济的支持力度”“稳定宏观经济大盘”“降低企业综合融资成本”等表述。（2）本周LPR非对称降息，上次可比的LPR单边调降（19.9.20）一个半月后MLF迎来下调，因此我们判断明年最早1月可能迎来MLF降息窗口。（3）我们在12.19《“可为阶段”的时空和配置策略》中指出：转债顶部往往领先或同步于股票市场，只要可转债维持强势，A股大概率依然是“可为阶段”。

　　（二）“可为阶段”也是逢低布局“春季躁动”的机会。我们在近期路演的过程中，有否“春季躁动”以及投资结构是机构客户关心较多的领域。经验数据显示“春季躁动”年年有：过去10多年“春季躁动”行情每年都会出现，我们总结背后的原因在于——（1）岁末年初也是企业盈利的“真空期”，财报干扰不大；（2）中国的季节性规律，年初市场的流动性环境通常比较宽松；（3）年末/年初的时候，机构投资者一般已经进入新一轮考核周期，这使得“春季躁动”行情的容错率更高，变相提升了投资者的风险偏好。因此我们建议：在A股“可为阶段”应该逢低布局“春季躁动”——历史上仅08年、18年和20年“春季躁动”提前结束，即便如此也只是提前到了1月中旬结束，而不是在上年末就结束。同时，提前结束的“春季躁动”一般都是遭遇到了重大的“不确定性”事件冲击，如08年初金融危机前美股暴跌、18年初政策转向“紧信用”和20年初新冠疫情暴发。22年“春季躁动”有支撑：央行四季度例会继续强调“稳字当头”，本周LPR单边降息后，我们判断明年初MLF利率大概率亦会调降一次。

　　（三）信用周期底部如何布局“春季躁动”？——聚焦“双碳”宽信用新周期。22年的“春季躁动”处于本轮信用周期底部，历史上类似的信用周期底部的“春季躁动”分别发生在12年初、16年初和19年初。我们观察到，信用周期底部的“春季躁动”的领涨行业，和当时的“宽信用”方向具有较高的一致性——（1）12年初的“春季躁动”发生在地产+基建宽信用初期，地产和基建链细分行业成为“春季躁动”的主要方向；（2）16年初的“春季躁动”发生在“供给侧改革+棚改货币化”宽信用初期，地产和基建链细分行业也成为“春季躁动”方向；（3）19年初的春季躁动发生在“民企抒困+金融供给侧改革”宽信用初期，民企科技制造业成为“春季躁动”的主要方向。我们在11.21《传统产能“低碳转型”新方向》中指出22年中国将开启“双碳”宽信用新周期，我们建议：22年初的“春季躁动”关注碳中和相关的投资线索，尤其是“先立”+“后破”交集的“绿电”——我们在12.19《“可为阶段”的时空和配置策略》中指出：“新基建+传统领域低碳转型”交集的“绿电”可持续关注。绿电从“供给端”、“需求端”、“交易方”的政策枢纽已经打通，并衍生出3条“绿电”交易线索：发电端的煤电“供给收缩”+输电端的特高压/储能+交易端的绿电运营商。

　　（四）公募基金换仓如何寻找潜在方向？——把握“跨年估值差”优势的新能源、消费和科技制造细分领域。机构投资者已经开启新一轮调仓布局期——从公募基金的净值曲线&小盘/大盘指数的相对走势来看：5月以来两者高度相关，这意味着5月以来公募基金配置更偏向小盘股；7月中旬-8月中旬两者出现背离，公募基金尝试进行调仓；8月下旬以来两者继续正相关，公募基金的配置依旧偏向小盘股。12月初以来，公募基金净值曲线和小盘/大盘指数的相对走势再次出现背离，这意味着公募基金当前正在积极调仓。历史上，“跨年估值差”较大的行业，有望成为公募基金年末/年初调仓的方向——我们测算2010年以来各细分行业的“跨年估值差”（基于次年盈利预期的估值-基于当年盈利预期的估值），可以看到，“跨年估值差”越大的行业，在次年Q1公募基金加仓的幅度也更大。当前“跨年估值差”相对较大的部分新能源、消费和科技制造细分行业，有望成为年末/年初公募基金换仓的重要方向——新能源（电源设备/稀有金属/电机/电力）、消费（生物制品/医疗服务/汽车整车）、科技制造（通用机械/半导体/航天装备/航空装备/地面兵装）。

　　（五）“可为阶段”建议逢低布局“春季躁动”，继续高区-低区均衡配置。近期A股相对承压，不过央行四季度货币政策例会“稳字当头”的表述、22年初MLF降息预期以及转债联动规律共同指向A股仍是“可为阶段”。过去10多年“春季躁动”年年有，仅08/18/20年提前到1月中下旬结束，我们建议逢低布局“春季躁动”的投资机会：本轮信用周期底部的“春季躁动”积极布局“双碳”宽信用新周期主线；公募基金正在调仓，关注“跨年估值差”较大的部分新能源、消费和科技制造细分行业。行业配置建议继续高区-低区均衡——1． 降准及地产链条企稳（券商、白电、消费建材）；2． “双碳宽信用”+新基建稳增长（绿电运营商、军工）；3． PPI-CPI传导下的提价预期（食品加工）。

　　2本周重要变化

　　2.1 中观行业

　　1．下游需求

　　房地产：Wind30大中城市成交数据显示，截至2021年12月24日，30个大中城市房地产成交面积累计同比上涨5.80%，相比上周的6.28%继续下降，30个大中城市房地产成交面积月环比上升10.34%，月同比下降22.72%，周环比上涨35.96%。

　　汽车：乘联会数据，12月第3周乘用车零售销量同比下跌8%，相比上周的-7.0%跌幅扩大。

　　2．中游制造

　　钢铁：本周钢材价格均下跌，螺纹钢价格指数本周跌0.47%至4876.96元/吨，冷轧价格指数跌0.46%至5419.76元/吨。钢铁网数据显示，12月中旬重点钢企粗钢日均产量189.05万吨，较12月上旬下降2.26%。

　　水泥：全国高标42.5水泥均价环比上周下跌0.93%至549.0元/吨。其中华东地区均价环比上周跌1.47%至574.29元/吨，中南地区跌0.85%至580.00元/吨，华北地区保持不变为549.0元/吨。

　　化工：国内尿素跌1.58%至2498.57元/吨，轻质纯碱（华东）大跌5.33%至2792.86元/吨，PVC（乙炔法）跌0.52%至8543.00元/吨，涤纶长丝（POY）跌1.62%至6932.14元/吨，丁苯橡胶跌2.42%至12107.14元/吨，纯MDI涨2.09%至20200.00元/吨，国际化工品价格方面，国际乙烯跌0.27%至1041.00美元/吨，国际纯苯跌0.47%至916.07美元/吨，国际尿素跌0.46%至870.00美元/吨。

　　3．上游资源

　　煤炭与铁矿石：本周铁矿石价格上涨，铁矿石库存下降，煤炭价格下跌，煤炭库存增加。国内铁矿石均价涨1.37%至755.82元/吨，太原古交车板含税价稳定在2320.00元/吨，秦皇岛山西混优平仓5500价格本周跌4.25%至902.00元/吨；库存方面，秦皇岛煤炭库存本周增加4.69%至513.00万吨，港口铁矿石库存减少1.17%至15512.60万吨。

　　国际大宗：WTI本周涨3.13%至72.38美元/桶，Brent涨3.73%至75.59美元/桶，LME金属价格指数涨2.49%至4475.20，大宗商品CRB指数本周涨2.56%至230.90；BDI指数本周跌6.81%至2217.00。

　　2.2 股市特征

　　股市涨跌幅：上证综指本周下跌0.39%，行业涨幅前三为农林牧渔（6.56%）、食品饮料（3.76%）、建筑材料（2.37%）；涨幅后三为钢铁（-3.99%）、有色金属（-5.13%）、电气设备（-7.37%）。

　　动态估值：A股总体PE（TTM）从上周19.59倍下降到本周19.46倍，PB（LF）从上周1.98倍下降到本周1.97倍；A股整体剔除金融服务业PE（TTM）从上周31.10倍下降到本周30.90倍，PB（LF）从上周2.83倍下降到本周2.81倍；创业板PE（TTM）从上周100.46倍下降到本周97.38倍，PB（LF）从上周5.84倍下降到本周5.65倍；科创板PE（TTM）从上周的64.80倍下降到本周63.26倍，PB（LF）从上周的6.24倍下降到本周6.09倍；A股总体总市值较上周下降0.64%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周下降0.65%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB由上周2.16上升到本周2.28；创业板相对于沪深300的相对PE（TTM）从上周7.77下降到本周7.51；创业板相对于沪深300的相对PB（LF）从上周3.80下降到本周3.66；股权风险溢价从上周0.36%上升到本周0.42%，股市收益率从上周3.22%上升到本周3.24%。

　　基金规模：本周新发股票型+混合型基金份额为265.66亿份，上周为142.83亿份；本周基金市场累计份额净减少515.14亿份。

　　融资融券余额：截至12月23日周四，融资融券余额18415.80亿，较上周下降0.38%。

　　限售股解禁：本周限售股解禁1059.79亿元，预计下一周解禁1004.85亿元。

　　大小非减持：本周A股整体大小非净减持23.59亿，本周减持最多的行业是房地产（-30.51亿）、电子（-26.24亿）、公用事业（-13.08亿），本周增持最多的行业是休闲服务（0.03亿）、非银金融（0.00亿）、银行（0.00亿）。

　　北上资金：本周陆股通北上资金净流出12.21亿元，上周净流入114.67亿元。

　　AH溢价指数：本周A/H股溢价指数上升至147.10，上周A/H股溢价指数为147.64。

　　2.3 流动性

　　截止12月24日，央行本周共有5笔逆回购到期，总额为500亿元，5笔逆回购，总额为1000亿元，本周公开市场操净投放500亿元。

　　截至2021年12月24日 星期五，R007本周下跌22.32BP至2.07%，SHIB0R隔夜利率下跌2.20BP至1.84%；期限利差本周下跌4.86BP至0.48%；信用利差涨2.19BP至0.65%。

　　2.4 海外

　　美国：周三公布的第三季度GDP终值环比折年率为2.3%，高于预期的2.1%，高于前值的2.1%；周三公布的美国12月谘商会消费者信心指数为115.8，高于预期的111，高于前值111.9；周四公布的美国11月PCE物价指数同比为5.7%，与预期一致，高于前值的5.1%；周四公布的美国11月个人消费支出（PCE）环比为0.6%，与预期一致，低于前值的1.4%；周四公布的美国11月个人收入环比为0.4%，与预期一致，低于前值的0.5%；周四公布的美国11月新房销售为53千套，高于前值的51千套。

　　欧元区：周二公布的欧元区12月消费者信心指数初值为-8.3，与预期一致，低于前值的-6.8；       

　　英国：周三公布的英国三季度GDP同比终值为6.8%，高于预期的6.6%，高于前值的6.6%；

　　日本：周五公布的日本的11月CPI（剔除食品）同比为0.5%，高于前值的0.1%；11月CPI同比为0.6%，高于前值的0.1%；

　　本周海外股市：标普500本周涨2.28%收于4725.79点；伦敦富时涨1.41%收于7372.10点；德国DAX涨1.45%收于15756.31点；日经225涨0.83%收于28782.59点；恒生涨0.13%收于23223.76。

　　2.5 宏观

　　11月贸易帐：中国海关总署数据，11月出口同比（按美元计）为22.0%，低于前值27.1%；11月进口同比（按美元计）为31.7%，高于前值20.6%。

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　　下周公布数据一览

　　下周看点：中国11月规模以上工业企业利润同比；日本11月失业率；日本11月工业生产指数同比；美国11月商品贸易帐（亿美元）；中国12月官方制造业PMI；中国三季度经常帐终值（亿美元）。

　　12月27日周一：中国11月规模以上工业企业利润同比；日本11月零售销售同比

　　12月28日周二：日本11月失业率；日本11月工业生产指数同比

　　12月29日周三：欧元区11月M3（百万欧元）；美国11月商品贸易帐（亿美元）；美国11月成屋签约销售指数同比

　　12月30日周四：暂无重大事项

　　12月31日周五：中国12月官方综合PMI；中国12月官方制造业PMI；中国12月官方非制造业PMI；中国三季度经常帐终值（亿美元）

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　　风险提示

　　疫情控制反复，全球经济下行超预期，海外不确定性。

责任编辑：冯体炜